« LBO : Un bon pilotage permet de rester réactif et d’ajuster en permanence » – Entretien avec Christian Nouvion

Ancien directeur financier, Christian Nouvion a notamment travaillé sur d’importantes opérations de fusion (Moët-Hennessy et Louis Vuitton, Pinault et Printemps) et deux LBO avec Vivarte. Maitre de conférences à l’université de Paris Est Créteil, vacataire à l’ESCP et à La Sorbonne Nouvelle, il anime un séminaire de 2 jours pour DFCG formation « Comprendre et piloter le LBO ». Il est enfin membre de groupe LBO et retournement de la DFCG.

La technique du LBO a pris son essor depuis bientôt 40 ans. Avec ses contempteurs et ses détracteurs. A tort ou à raison ?

Dans le principe, le LBO est un formidable outil pour les investisseurs et le management d’une entreprise dans le cadre d’une transmission/reprise.
C’est une formidable opportunité de cohésion de l’équipe des managers autour d’un projet qui peut donner des résultats extraordinaires. Je vous parle d’expérience, puisque j’ai participé à deux LBO.
Le premier a été un franc succès. Une très belle aventure humaine et managériale ! Pour un directeur financier, cela permet de passer un cap et de vivre la finance d’entreprise d’une autre manière, avec une vision très stratégique et une implication à plus long terme.
Le second m’a permis de constater qu’il existe néanmoins un revers de la médaille lorsqu’on démarre le LBO en période de prospérité mais qu’un retour de marché rend, quelques années plus tard, le business plan totalement irréaliste.
C’est cette double expérience que je transmets au cours du séminaire de formation que j’anime pour la DFCG.

Pour les néophytes, pouvez-vous nous rappeler le principe du LBO ?
De manière très prosaïque, il s’agit de faire financer la reprise d’une entreprise par des investisseurs et le management pour une partie minoritaire, et pour une partie majoritaire par recours à l’emprunt.
Techniquement, les investisseurs et le management détiennent l’entreprise par le biais d’une holding qui emprunte la majorité du prix d’achat auprès de prêteurs – les banques et prêteurs institutionnels. A charge, pour les premiers, sur la base d’un business plan couvrant la durée de l’opération, de rembourser la dette en remontant du cash de l’entreprise cible qui, de fait, se trouve hyper endettée.

Quels sont les risques si le business plan n’est pas respecté ?
Soyons clairs : le respect de ce business plan est une condition essentielle. Au risque de perdre la main.
En cas de crise entrainant la baisse plus ou moins durable du chiffre d’affaires et/ou la rentabilité, vous pouvez ne plus être en mesure de remonter suffisamment de cash pour rembourser les prêteurs au rythme convenu. Ce que l’on qualifie parfois de « mur de la dette ». Et ainsi de devoir la renégocier.
Or, ne pas respecter les prévisions s’accompagne souvent d’une perte de confiance. Les prêteurs plutôt que rééchelonner la dette vont la transformer en participation avec un effet dilutif qui peut vous faire perdre, ainsi qu’au fonds d’investissement, le contrôle de l’entreprise. Voire, à l’extrême, sortir le management en place. Et ce, alors même que l’entreprise reste très rentable. Elle ne l’est juste plus assez au regard des obligations prises.
L’entreprise court alors le risque d’être dirigée par une nouvelle équipe, nommée par les ex-prêteurs. Cette équipe ne connaît pas l’entreprise, parfois ne connaît pas le secteur d’activité et par une succession de choix essentiellement dictés par les investisseurs va prendre les mauvaises décisions et peuvent mener l’entreprise en état de cessation de paiement.

En somme pour garder la main et respecter ses engagements vis-à-vis des prêteurs, il faut donc piloter de manière très fine ?
C’est impératif. Un bon pilotage permet de rester réactif et d’ajuster en permanence.
Il faut avoir un œil sur le résultat et l’autre sur la trésorerie. C’est essentiel !
Le risque est également de rentrer dans un cercle vicieux. Dans une entreprise lorsque vous connaissez un trimestre difficile, le réflexe est de décaler vos investissements. Des investissements qui sont pourtant le gage de la rentabilité future. L’exigence d’un niveau de rentabilité élevé et constant peut faire rentrer très tôt dans ce schéma et hypothéquer la rentabilité future… alors même qu’en soi, les résultats sont bons.

En extrapolant, il y a sans doute des secteurs qui sont moins porteurs en termes de LBO ?
Assurément. Ceux qui sont tendanciellement en décroissance se prêtent moins bien à ce type d’opération. Je pense en particulier à celui du textile que je connais bien et qui est en décroissance de 1 à 2 % par an depuis 2008.
Le LBO est idéal dans les secteurs plus robustes avec un business récurrent fort.
Ce qu’il faut je crois retenir, c’est que le marché a horreur des incertitudes. Le coronavirus crée une incertitude… et les bourses chutent.
Vous ne pouvez plus tenir vos engagements dans le cadre d’un LBO ? Vous pouvez y perdre la confiance des prêteurs même si vos fondamentaux restent de très bonne tenue.

Quels sont les points essentiels de votre formation ?
Durant ces deux jours de formation, j’insiste sur plusieurs points :

  • Tout d’abord, sur la documentation bancaire, les covenants financiers et non financiers (juridiques, fiscaux…),
  • L’importance du management package et de la nouvelle relation qui va s’instaurer entre les managers et le fonds d’investissement,
  • L’attention à porter au cash et à l’évolution des indicateurs et des tableaux de bord qui permettront un pilotage fin de l’entreprise.